文 | 大有期货贵金属研究员　段恩典

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【资料图】

今天日本央行公布了1月利率决议，将利率维持在-0.1%不变，符合预期。维持收益率曲线控制政策不变，将10年期国债收益率目标维持在0%附近。由于市场对于日本央行转变货币政策的预期较高，导致消息公布之后，日元兑美元最高贬值幅度达到了2.69%，美元指数升值了0.5%，但没多久便快速下跌。截至发稿时，日元兑美元涨幅缩窄到1%，美元指数则转为下跌0.37%。伦敦现货金价在消息公布之后有短暂下挫，没多久便转为上升，目前已经回到了1910美元/盎司上方。

国际金价创下1928.95美元/盎司后连续两个交易日调整

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日本央行收益率曲线控制政策或放宽

日本经济增速低迷不是近两年才出现。自20世纪90年代开始，日本经济就开始进入低增长阶段，究其原因，主要有三个方面的因素：一是消费不足，自从90年代日本经济泡沫破裂之后，投资对经济的拉动作用显著降低，而日本社会有明显的低消费和高储蓄特征，继投资对经济贡献降低之后，消费无法接力，汽车和消费电子等支柱产业很难依托国内市场，在“广场协议”之后，日元升值，出口商品竞争力下降，导致经济动力不足；二是人口方面的因素，日本人口密度较大，导致居住等生活成本较高，日本生育率逐年下降，人口老年化非常严重，明显高于美国和欧盟等发达国家的同期水平，位居世界第一，老年化带来了沉重的社会负担，拖累了经济；三是人口老年化之后，人力成本大幅上升，导致日本劳动密集型产业外迁，逐渐形成了部分产业的空心化问题。

日本经济低迷之后的显著特显就是通缩，1999年至今的近20多年时间里，日本约一多半的时间通胀都维持在0%附近，通缩使得生产者的利润减少或者亏损，会导致生产减产甚至停产，影响产业投资者的信心，也使得市场出现紊乱。为了治理通缩问题，日本央行于2016年9月提出了收益率曲线控制政策，通过购买债券的方式，将长短期债券收益率约定在合理的范围。日本央行想以此扩大基础货币，致力于使通胀恢复到稳定的2%的水平。

政策首次实施时，日本政府将10年期国债收益率约定在±0.1%的范围内，随着经济和市场的变化，国债收益率的波动范围在逐渐扩大，日本央行不断回购债券，同时也逐级扩大了债券收益率的波动范围。

2022年12月20日，日本央行在12月的会议中将10年期国债收益率的范围从±0.25%扩大至±0.5%，是2021年3月以来的首次调整，也是该政策出台以来调整幅度最大的一次。调整的主要原因还是通胀因素。

日本原材料匮乏，绝大部分工业原材料主要依赖进口。全球新冠疫情发生之后，国际粮食和能源等大宗商品价格高企，造成了输入性的通货膨胀，加之地缘冲突爆发，使得通胀问题进一步加剧。日本目前零售和工业生产恢复速度在加快，经济活动增加。此外，日元大幅贬值使得输入性通胀更加严重。当前日本一般通胀已经创下近30年以来的新高，日本央行所关注的核心通胀更是创下了近40年以来的新高，持续8个月超过日本央行的目标水平。日本通胀日益增长，日本债券收益率上行压力倍增。

此外，收益率曲线控制政策实施近7年后，日本央行已经成为日本国债最大的买家，持有近一半的日本国债，日本市场是国际资金套利的集中地，日本债券市场流动性压力处于近十年来的高位，导致金融市场波动较大，日本央行迫于市场压力，不得不扩大债券收益率波动范围。

日本央行在1月货币政策决议中，票委一致决定维持收益率区间目标不变，不过2023年日本央行将迎来新的负责人。面对日本通胀压力、央行高杠杆和债券市场流动性的问题，日本央行收益率曲线控制政策或放宽，将给全球金融市场带来较大的影响。

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对金价有何影响？

本次日本央行货币政策维持了现状，但由于未来仍存在宽松力度减小的可能性，未来日本央行货币政策的变化将会对市场造成较大的影响，间接影响黄金价格，主要有两大方面：一是市场风险偏好，二是汇率市场的变化。

市场普遍认为，日本通胀上升具有长期性，日本央行货币政策将会转变。不同于前几轮收益率波动范围的调整，12月政策调整之后，日本国债市场出现了剧烈波动，国债收益率大幅上升，日经指数暴跌。市场对于日本央行的政策变动已经变得十分敏感。

日本央行货币政策的调整，会使得市场风险偏好存在降低的可能性。日本通胀升温后，国债收益率波动加大，已经很难限制在目前的波动率范围内，未来扩大波动率范围已是大势所趋，日本国债收益率仍有上升的可能性。国债收益率作为市场的锚，将系统的带来日本市场利率的变动。日本债券市场本身流动性存在不足，利率的陡然上升，将导致债券市场的剧烈变化，日本债券市场存在继续下跌的可能性。日本股市也会因市场利率的上升而存在下行可能性。股市和债券市场的下跌，会让日本金融市场出现赎回的压力，而日本又是全球海外净投资规模最大的投资者，这会导致日本海外资金回流，给全球金融市场带来冲击。

日本央行货币政策的变化将影响汇率市场，从而带来美元指数的变化。2022年10月开始，受疫情影响的日本经济开始恢复，失业率持续降低，制造业指数开始企稳回升，通货膨胀也在不断上升。尽管此时美联储依然在大幅加息，日元兑美元却结束了长达22个月的贬值趋势。如今，日本通胀有持续的倾向，经济还在恢复过程中，日本央行宽松货币政策又在缩窄，日元兑美元升值趋势或将延续。日元占美元指数成分的13.6%，在所有组成货币中占比第二，日元的升值将给美元指数带来较大的压力。长期以来，日本极低的市场利率吸引了许多的套利资金，尤其是在美联储大幅加息的背景下，日元和美元之间的套利非常盛行，日本市场利率的上升将使得资金回流，加强日元的升值，也间接给美元施加了压力。

总的来看，无论是从美联储加息放缓、美国经济转弱的角度，还是从日本央行政策的变化、日元升值的视角来看，黄金价格的利好仍在持续发酵，上升或仍有空间。