来源：金融界上市公司研究院

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从房企到城投公司，搅弄房地产债市风云的主角悄然换了人。

仅11月7日当天，关于城投公司的债券动向信息便有超12条之多。

11月7日，上交所披露了赣州市南康区城市建设发展集团有限公司2022年面向专业投资者非公开发行公司债券（第二期）项目信息；长春城投建设投资（集团）有限公司2022年面向专业投资者非公开发行公司债券项目状态更新为“已受理”；上交所披露了国君-济南城投第1-5期资产支持专项计划项目信息……

城投债作为政府融资平台的一种融资方式，因融资成本较低、资金使用效率高等优点而成为地方政府融资平台的主流方式。光大证券研究所统计，截至2022年5月末，我国存量城投债券余额为13.64万亿元，而其中有将近6万亿是近两年时间内新增加的。

债务数量激增的背后隐忧也渐渐暴露出来。据上海票据交易所公布的信息，9月19家城投公司商票逾期，其中10家公司为新增，占比超过一半。19家商票逾期城投公司中，山东9家、江苏4家、河南2家，贵州、云南、广西和湖南各1家。

（数据来源中指院，金融界制图）

集体违约让大众投资人对城投公司信用产生质疑，曾经作为地方资金底气的城投债为何遭遇“滑铁卢”，又将走向何方？

地市退热，城投“兜底”？

城投公司是城市建设投资公司的简称，是全国各大城市政府投资融资平台，起源于1991年，承担相应的政府职能，是特殊市场经营体。据行业人士介绍，地方城投公司的融资主要通过财政资金、银行贷款、债权融资、土地开发融资、PPP项目融资及股权融资等。

2007年之后，国家将全部土地出让收入纳入地方政府性基金预算管理。土地出让收入已成为地方政府重要的财政收入来源，土地市场的景气度也会在很大程度上影响区域内城投公司的偿债能力。

随着房地产市场的热度增加，城投公司与房地产行业的捆绑也日趋紧密，但是自2020年开始，房地产行业受调控“降温”，房企对资金的审慎处理态度日渐明显，在土地市场的参与度逐步下滑。

而随着房企热情的消散，留在城投公司手中的土地也不再是往日的“香饽饽”，越来越多的囤积土地面积反而给城投带了更大的风险系数。

国金证券首席经济学家赵伟认为，土地市场低迷，一方面导致政府性基金收入下降，影响平台政府相关业务收入；另一方面，土地价值缩水、流通下降，影响平台现金流和再融资；此外城投平台大规模拿地托底地产，也有可能进一步加剧现金流压力。

远东资信数据显示，今年全国共有30个省市区进行土拍，其中有29个省市区的土拍有城投公司参与。与去年同期城投公司拿地比例对比看，今年上半年各个省份城投公司拿地比例较上年普遍抬升。

中指研究院统计，在2022年首批次集中供地中，武汉、宁波、广州、成都等城市的地方平台拿地量占比都超过了一半，无锡、天津、苏州甚至占比超过七成。

行业人士表示，大量的土地集中到了城投公司的手里，如果未能及时开发，会让城投的融资负债进一步提升。融资的规模进一步扩大，也会导致每年利息的增加，长期不出手的话，那么成本会进一步的加大。

近日，财政部印发《关于加强“三公”经费管理严控一般性支出的通知》（财预〔2022〕126号，下称“126号文”）。通知明确：严禁通过举债储备土地，不得通过国企购地等方式虚增土地出让收入，不得巧立名目虚增财政收入，弥补财政收入缺口；规范地方事业单位债务管控，建立严格的举债审批制度，禁止新增各类隐性债务，切实防范事业单位债务风险。

在政策严划红线的情势下，为地市“兜底”的城投面临着土地变现难的问题。

赵伟表示，融资环境“收紧”叠加土地市场持续降温，或将弱化平台偿债能力，部分违约风险暴露也会加剧再融资压力。再融资压力加大下，部分偿债压力较大、土地依赖度较高、现金流恶化的区域或将面临较高的尾部风险。

中盛咨询分析师郑俊楠表示，国内80％以上城投公司资产负债率都超过了50％，且盈利能力较弱，以往都是通过“借新还旧”来实现持续经营，可以依靠土地及房产价格的上涨来对冲借款与利息，但在地产低迷的时候，举债拿地一定程度上加剧了信用风险的发生。

城投融资额缩水，转型或是必走之路

三季度，城投债净融资额同环比均走弱。

东方金城数据显示，三季度，城投债净融资额同环比分别大幅减少3217.60亿元和850.07亿元，降幅分别为51.95％和22.22％。

从今年前三季度总体表现来看，1-9月城投债总发行42547.42亿元，同比减少1.72％；偿还量29530.07亿元，同比增加14.68％；净融资额13017.35亿元，同比下降4523.71亿元，降幅25.79％。东方金城表示，今年以来城投监管发行方面审核偏严的态势始终未有放松，净融资持续低迷。

而面对市场的持续性低迷，有城投公司也开始摒弃借债度日。

根据wind口径，截至2022年10月15日，共有3711家城投公司发行过债券，其中3080家尚有存续债，631家城投已经退出债券市场。

“部分区域由于经济财政实力较弱，债务负担重，导致区域内城投多数被迫退出了债券市场。”中泰证券研究所分析。与此同时，部分主体因债务违约舆情或未履行对外担保义务导致市场认可度降低，也会影响其债券市场融资。

进入第四季度，部分城投选择终止城投债的审查，另有一部分则选择切割了城投公司的融资职能。

10月9日，河北邯郸世纪建设投资集团有限公司公告退出政府融资平台，不再承担地方政府举债融资职能；5月，大连市普兰店区政府官网发布公告，宣布普兰店区建投等8家公司退出政府融资平台；8家公司不再承担政府举债融资职能，转型后的国有企业依法开展市场化经营、自负盈亏。

据天风证券统计，截至2022年10月30日，发布有公开公告的城投主体不少于11家，包括大连市普兰店区的8家城投平台、福建的永安市国投公司和连江县国投公司、及河北邯郸世纪建设投资集团有限公司等。

（金融界据公开信息不完全统计制图）

诸葛找房数据研究中心分析师关荣雪认为：“此举将在一定程度上防控地方债务，规范城投发展，因此在当前形势下，城投公司需要转型发展。”

中指研究院企业事业部研究负责人刘水也认为，当前形势下城投公司需要转型发展，结合内在条件优势及外部环境，城投公司可向建筑工程企业转型，向地产类企业转型，以及向商业、产业类或投资类企业转型。