昨日市场驱动因素是：

对放开政策的博弈信息引起了市场情绪变化，连交易量都突破万亿了。三季报后市场进入了业绩真空期，这类事件驱动情绪的行情也屡见不鲜。

(相关资料图)

昨日市场进一步反弹，上证综指上涨1.15%，收复3000点失地，创业板指上涨1.63%，沪深300上涨1.20%，市场正在逐步地给大家回血。

回想两天前，上证综指收盘破2900点，市场下跌太多，致使很多人无法在低点拿住，更谈不上补仓。这与这些年基金经理单一的投资策略有关，大部分投资策略是无法兼顾回撤和收益的。

在目前的震荡市中，我们该如何防守反击？这不，我请到了我们南方基金的基金经理张延闽来谈谈自己的想发，张延闽有着自已独特多元阿尔法投资法，也对市场有着独到的见解和眼光。

张延闽一直在想自己长期要成为一名什么样的基金经理。市场上的投资派别特别多，抛开玄学和量化，在他看来基本面派又可以分为三大类：

第一类

价值投资的原教旨主义，实践巴菲特经典理论。这些人很好分辨，言必称“坡长雪厚”、“时间的玫瑰”，脑海里想的全是“投资最重要的事”。

第二类

基于产业趋势投资的现代主义，他们特别善于从百万军中取上将首级，做时代最锋利的矛；他们也善于化腐朽为传奇，投资伟大时代的伟大企业。

第三类

多元阿尔法的实用主义。这是张延闽自己正在实践的一种方法论。这是收益率不过度依赖单一行业，单一风格的投资策略。君子不器、不贴标签。任何追求信仰真实定义的人，不仅要看到信仰，还要看到信仰带来的行动结果。

很多人可能不太明白

阿尔法策略是什么？

他是这样回答的：

我相信无论是机构持有人还是散户对基金经理的要求都是在不同的市场环境下稳定地赚钱。投资是个长期辛苦活，也必须要与时俱进，就像曾国藩打败洪秀全的过程中，太平军名将云集屡出奇兵，而曾国藩就一招：结硬寨，打呆仗，在没有一场拿得出手地大获全胜背景下赢得了战争。最后他自己用一句话总结：善战者无赫赫之功。最后，落实到我们的投资，每一种方法论都有美好的未来，但是我们不仅要追求信仰本身，还要看到它带来的实际效果。

虽然长期的愿景似乎美好，但是在国内做基金经理是有很多短期挑战的。由于投资策略的单一，碰到熊市很难做出收益。其次基金经理面临着内部相对考核和外部客户追求极致体验的二元悖论；另外最近一年多大家谈的很多苦恼：业绩、规模、用户体验。能同时三者兼顾是一个极小概率的事情。因此在这种约束条件下，张延闽给自己设定了组合管理的目标：争取一年期稳定的相对排名和三年期显著的绝对回报。

怎么做到这个目标呢？

张延闽搭建了一个自己的投资框架，要承认认知的不足，需要建立一个负反馈系统去迭代和修正自己的投资策略。在整个框架中，张延闽保持宏观中性，不去做过多假设。更多地立足微观分析建立三种策略。再通过净值表现去归因分析，形成纠错机制，力争保持净值的稳定输出。

张延闽把收益率拆分成两部分，分别是胜率和赔率。胜率高的行业和公司经营稳定性好，市场研究充分，但是主流机构可以在这里面寻找阿尔法，比如部分海内外知名基金公司，他们坚持高举高打。但也碰到一个问题，当规模大了之后，预期差也越来越小，主动管理怎么和低费率的指数基金竞争呢。而这几年大放异彩的“木头姐，BG”，都是从赔率上找机会。赔率高的公司自然研究不充分，稳定性差，流动性也差，基于赔率的投资机构和基金经理大部分经历不了过程的波动都夭折了。但所有主动管理产品最后要差异化，做大做强都必须要从高赔率的资产里面找到阿尔法。

张延闽指出了这样的数据：

1998年初至07年末这十年间，共有50多只股票十年涨十倍，占比达8%。但扣除各自涨幅最大的两年之后其余八年的平均涨幅只有5%，且其后五年间(2008年初至2012年末)的平均跌幅达到14%。起涨市值30亿左右。过去10倍股中起步市值低于30亿的占比高达78%。(数据来源Wind)

因此张延闽做组合的办法是在高胜率资产集中持仓，放60-70%的权重，在高赔率的资产持股相对分散，放30-40%权重，并且努力提高胜率。张延闽认为：高赔率资产就像春天种下的种子，随着时间推移慢慢开花结果。

落实选股策略，张延闽认为这是一个脏活细活，一句话总结：积极寻找变化，控制风险。张延闽会在日常研究过程中建立一个股票池，基本假设是3年1倍的回报，定期跟踪，然后找微观的变化以及可以下手重买的机会。

赔率和概率不可兼得，追求赔率在某种意义上就要牺牲概率，管理不确定性是一件极没有安全感的事情。

机构抱团行情：为了获得认同，抛弃一些理念，换取安全的归属感。

核心资产：也可能就是幸存者偏差，从统计学回溯来看已经没有赔率可言。

张延闽的一个突出特点就是熊市回撤控制较好，那么关于控制回撤，张延闽是如何做的呢？他认为风险分为2类：

系统性风险

(仓位大开大合是“屠龙之技”，慎用)

仓位控制：宏观经济分析、FED模型，市场亢奋程度

审慎的建仓策略：充分利用固收资产、打新策略、分红策略等方式方法积累安全垫

非系统性风险

(可主动为之)

行业适度均衡：获得有限的行业贝塔，组合有灵魂但绝不赌博

精选个股：争取无限的个股阿尔法，优质公司在出现系统性风险时相对抗跌，也最先走出低谷

动态再平衡：评判市场热度，对行业和个股及时再平衡

接下来市场怎么看呢？

经济弱复苏下企业盈利端的EPS其实是乏善可陈。但是整个市场的流动性其实并不差，所以这几年结构性的机会层出不穷。

第二张图是fed的模型，现在应该突破了一倍标准差，所以从过往来看，现在买股票在6到12个月的赚钱概率其实更高。特别现在在2900上下的这个点位，股票的赔率其实已经非常不错了，所以我们应该更贪婪一点，然后更注重赔率的挖掘。

（投资有风险，入市需谨慎）