内容提要：

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1、央行祭大招调整远期售汇业务外汇风险准备金率，汇率不听话大跌0.35%；

2、央行为何突然上调远期售汇业务外汇风险准备金率？

3、增加20%远期售汇业务外汇风险准备金，能够稳住汇率吗？

4、人民币对美元贬值的同时，对其他货币的贬值趋势也在扩大；

5、这一轮人民币汇率贬值周期的底部在哪？

一、央行祭大招调整远期售汇业务外汇风险准备金率，汇率不听话大跌0.35%

面对中美历史性利差和美元半年来的强势，9月份以来，央行频频出手稳定币值。先是9月5日宣布从15日开始再次降低外汇存款准备金率2个点到6%；接着9月26日9点多央行又宣布，为稳定外汇市场预期，加强宏观审慎管理，决定从9月28日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率，一次性从0上调至20%。

消息发布之后，在岸与离岸人民币短线明显反弹，人民币瞬间出现了0.35%的升值。但随后又开始大幅走跌，央行所做的努力宣告失败。上午美元已经全部收复失地。这意味着国内外市场交易主体有强烈做多美元，抛售人民币的意愿，这种趋势是短期内很难改变的。

截至16：30点，美元对在岸人民币报7.1521，美元对离岸人民币报7.1531，分别比上一交易日下跌0.35%、0.51%。比8月底的收盘价，分别下跌了3.68%和3.49%。

9月26日早，人行公布的人民币对美元中间价报7.0298，下调378点，即期在岸人民币美元汇率价格比中间报价高1.74%。比正常时期的即期汇率与中间价的偏离度0.2左右，高出很多倍。

二、央行为何突然上调远期售汇业务外汇风险准备金率？

将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%，意思就是银行每个月都要按照上月远期售汇签约额度的20%向央行缴纳准备金，这个准备金放在央行给商业银行造成的利差损失，最后银行会加在购汇手续费上。具体计算下来，意味着远期购汇额外要加差不多700点的成本。

远期售汇业务的外汇风险准备金是央行调节外汇市场的工具之一，始于2015年“811”汇改之后。当时人民币汇率大幅下跌，逼迫央行当年8月底出手，要求自当年10月15日起，开展代客远期售汇业务的金融机构，向央行缴纳外汇风险准备金，准备金率暂定为20%。

征收20%的远期售汇业务的外汇风险准备金之后，企业和金融机构签订远期协议锁定汇率时，如果远期与即期的汇率差低于700个点，意味着企业这笔远期购汇业务会亏本。比如今天收盘美元人民币汇率1:7.1521，如果与银行签订6个月的远期购汇合约，6个月后如果汇率跌到7.2021，跌了500个点是购汇企业的收益，但加上银行增加的700个点手续费，这笔远期外汇合约就亏了200个点。

因此，这样能有效削减企业与银行的远期购汇合约，即可削弱用汇主体对人民币汇率远期看空的力量。

三、增加20%远期售汇业务外汇风险准备金，能够稳住汇率吗？

首先，9月5日央行宣布15日降低外汇存款准备金率2个百分点到6%，但事后总结，并未能如愿稳住汇率。

9月5日当天，美元兑在岸人民币汇率从前一交易日收盘的6.9003跌收6.9340，下跌了0.49%；9月15日，美元兑在岸人民币汇率从前一交易日收盘的6.9617下跌到收盘的6.9936，下跌了0.57%。可见央行降低外汇存款准备金率，并未起到稳定汇率的作用。最多可能减缓了汇率下跌幅度。

9月份15日后，美元兑人民币汇率先后攻破了1：7和1：7.1两个整数心理关口。9月16日攻破了1:7整数关口，9月23日再攻破1:7.1整数关口。7月26日，汇率继续下挫到1：7.1521之下，1：7.2整数关口也岌岌可危了。

那么，央行祭出增加20%远期售汇业务外汇风险准备金的大招，能够稳住一路下行的人民币汇率吗？

在我涉及汇率分析的文章中，我一直强调，利差是汇率变化的主要原因。9月22日凌晨，美联储如期宣布今年的第5次加息决定，也是连续第3个加息75BP的决定。至此，联邦基金利率目标区间已经上调到3.00-3.25%之间了。

但这还不是这一轮美元加息周期的最后一次加息动作。美联储投票官员对2022年~2024年的利率预测点阵图显示，2022 年底，美元将加息至 4.5%。2023年美联储基金利率增加到 4.6%-4.75% 的目标范围。

在美元激进加息策略下，美债收益率飙涨，导致美元和人民币之间的息差急剧扩大，自然导致人民币汇率大幅下行。上周，一年期美国国债收益率突破4.1%，创下近十多年来最高水平，当前中国一年期国债收益率仅有1.8%左右，息差高达2.3个百分点。这就是资本从人民币流向美元的最原始的动力。

虽然人行稳汇率的工具众多，还有启动逆周期因子、继续下调外汇存款准备金率、继续上调整远期售汇风险准备金、收紧离岸人民币流动性、最后的人民币加息等等。但是非常确定的预期是，美元利率上行趋势尚未结束，还存在1.5%的利息上调空间，亦即美国的国债收益率还会继续上涨，中美息差还会继续扩大。在美国的国债收益率见顶之前，或者人民币国债收益率与美元收益率缩小之前，或者人民币加息之前，人民币贬值的压力不可能凭空消失。

四、人民币对美元贬值的同时，对非美货币的贬值趋势也在扩大

最近有个观点，就是拿人民币兑美元的贬值幅度小于其他货币，得出人民币并未贬值、仍显强势的结论。

这类人的逻辑是：一年来美元对欧元升值17.43%、英镑20.84%、澳元10.54%、韩元21.15%、日元29.95%、对人民币升值只有10.36%。所以，人民币在非美货币中兑美元贬值最小，所以其他货币在贬值，人民币不算贬值。

这样的逻辑如同我读小学时一个成绩不好的同桌考了50分，回家对其父母辩解，张三才考了20分，李四也只考了40分，我好歹考了50分，所以你们不能说我没考及格。

不仅仅存在比烂的观点，更重要的是，真实的数据已容不得你比烂了。

众所周知，这一轮人民币升值周期的汇率高点，是2月28日美元兑在岸人民币1:6.3034。我们用9月26日16:30的即期汇率与这一轮人民币贬值周期开始前一天—2月28日的汇率进行比较，我们会发现，人民币不仅对美元在贬值，对其他货币，贬值的币种要超过升值的币种。按国际储备币种比例加权平均或者简单算术平均，人民币与其他主要货币的平均汇率，都在贬值。

与2月28日收盘汇率比较，9月26日16:30分的即期在岸人民币汇率，兑美元下跌了11.87%，兑加元下跌了6.35%，兑印度卢比下跌了4.92%，兑澳元下跌了1.54%。兑英镑升值了10.88%，兑日元升值了9.86%，兑欧元升值了1.59%。4跌3升。

如果按照2021年IMF公布的官方外汇储备货币构成计算，人民币加以上7种货币占全球外汇储备的98.27%，按币种比例加权平均计算，9月26日与2月28日对比，人民币贬值幅度为5.99%。如果按简单的算术平均计算，人民币也贬值了0.34%。

但凡我们认真算一算，就会发现，人民币并未贬值之说站不住脚，纯属自我安慰。

五、这一轮人民币汇率贬值周期的底部在哪？

展望未来，短期内受美联储持续大幅加息，以及地缘因素带动避险需求等影响，美元预期还将强势运行一段时间，直至美元加息动作结束，或者人民币加息动作开启。这意味着直到明年上半年，人民币兑美元仍呈被动贬值趋势。

我早在4月21日的《经济周期与汇率周期：这一轮人民币贬值周期何时反转？》一文中，就跟大家披露了我对经济周期与汇率周期的研究成果，并非常确切地告诉大家，人民币汇率会持续下跌，新一轮人民币贬值周期已从3月份开启。同时还非常明确地告诉读者们，这一轮美元人民币汇率下行的低点，·预估在1：7.36左右，将比2月底的汇率高点6.3034下跌14%左右，下跌10566个基点。截止今日，人民币即时汇率已经下行到我预测最大跌幅的80.32%。

由于这一轮美元加息的幅度超出我年初的预估，也超出多数人的预期，人民币降息的力度也超出了年初我的预期，因此，不排除人民币兑美元进一步贬值至7.4至7.5区间的可能。

但考虑到我国资本项目高度管制，汇率并未完全放开，央行也一直在加大对汇率的干预力度。这一轮人民币兑美元汇率的底部在7.3-7.4的可能性超过90%，汇率接近7.5的可能性小于10%。低于7.3的可能性为0。

【作者：徐三郎】