汇丰晋信的吴培文，是我访谈过的基金经理中最特别的一个。
相比其他基金经理的意气奋发，吴培文的言谈中却充满着 “不安全感”。
(资料图)
更神奇之处就在于，这种 “不安全感” 不仅让其管理的汇丰晋信价值先锋在同类基金中名列前茅，并让吴培文走出了一条多策略混合的组合管理之路。
其新近发行的汇丰晋信策略优选基金更是计划将优质企业策略、成长策略和低估值策略，三种不同风格的经典价值策略混合，搭配合理的仓位分配策略，以创造一个更平滑的收益曲线。
吴培文的 “不安全感”
作为股票型基金经理，吴培文应该算优秀的那种。
浙江大学学士，清华大学硕士，妥妥的学霸经历。2005 年至 2009 年在宝钢做了四年多工程师之后，更是进入证券投资行业，一路打拼成为了一名基金经理。
以晨星大盘平衡型基金作为对比，吴培文管理的汇丰晋信价值先锋，无论是过去 1 年、2 年、3 年回报，都是前 10% 甚至 5% 的那种。
数据来源：汇丰晋信， 累计收益率经托管行复核， 截至 2022.6.30 2. 数据来源：晨星， 中国开放式基金 - 大盘平衡股票分类， 截至 2022.6.30。
但和许多优秀基金经理在访谈时的意气奋发挥斥方遒不同，吴培文时不时会透露出一种 “不安全感”。
在访谈时，吴培文花了挺长的时间去陈述自己职业生涯的几次重大 “踩坑” 以及自己随后寻求 “安全感” 的一些应对。
2011 年，吴培文加入汇丰晋信，成为一名行业研究员，研究的是机械、电力设备等制造业。当时公司的老基金经理开玩笑说，新手容易有好运，要求 “新人” 研究员各自 “推个票”。
为了完成推票首秀，吴培文看了许多研报，找了一个当时卖方分析师普遍看好的股票。然而，这个股票不但没涨还大跌，这对当时作为新人的吴培文无疑是当头棒喝，从此对 “一致预期” 这种东西保有相当的谨慎。
更重要的是，吴培文自此之后，对于自己作为行业研究员覆盖的那些股票，是不是真的放在全市场依然优秀产生了怀疑。他将这种行业覆盖称为 “抽样研究”。认为 “抽样研究” 容易产生较大的误差。
为了解决这个问题，在做行业研究员的时候，吴培文用 3 年时间里，看完了 A 股三千多家上市公司的基本资料，顺带还看了港股两千多家上市公司的资料。在对 A 股、港股当时所有的上市公司有了全面的直观了解后，吴培文对公司的分析，多少有了点 “安全感”。同时这也为其之后快速分辨上市公司的风格类型打下了基础。
2015 年 9 月，吴培文升任基金经理。等三个月建仓期完成真正开始建仓，已经是 2016 年初了。当天上午吴培文刚完成了新基金的建仓，下午就迎来了 A 股过去从未出现过的 “熔断”（这种异常交易情况很快席卷全球）。刚建仓的股票，批量跌停。
“没有什么事情是不可能的”，吴培文用这句话来形容当时 “市场熔断” 这种新事物，对其投资信仰的冲击。自此之后吴培文就在不断寻找可以让其克服这种 “不安全感” 的投资理念 —— 他首先选择坚定了站在价值投资的立场上，以保守的估值眼光去选股。
可以不出挑，但不能倒下
吴培文的成名作，是汇丰晋信价值先锋，一只名称与吴培文很是贴切的基金。
在作为行业研究员，看遍 A 股三千多个股票的岁月中，吴培文就对各家的价值投资理念有所涉猎。比如近年在 A 股基金市场大火的优质企业策略，通过长期投资好商业模式、好公司、 优秀管理层，实现长期复利。也包括成长策略，价值增长主要来源于企业的成长或者经营的改善，等等。
当然，在管理汇丰晋信价值先锋时，吴培文借鉴的是约翰・聂夫风格的低估值策略，不承担过高的风险，专注于有较高风险补偿的股票。
对于一开始做基金经理就被暴跌毒打的吴培文，低估值或许能给其更多的安全感。所以吴培文强调自己绝不高位接盘，即使这样或许会错过类似新能源这样的大热行业，也在所不惜。
“我的原则是可以不出挑，但是不能倒下”，在谈及投资理念时，吴培文两度强调他的 “不出挑” 理念。他自认往往会比较早期介入一只看重的低估值股，并不在乎漫长等待市场的认可，“等待，我是可以承受的。但我不能承受的是别人把股票抬得很高，然后自己买进去就一下子跌下来，那样什么时候能再回去？”
下表是吴培文汇丰晋信价值先锋 2022 年中报的十大重仓股和对应行业的平均估值对比，可以看到其持股均低于行业平均水平。
但是，和海外声名赫赫的价值投资大师不同，吴培文在 A 股基金管理上，选择与 “越跌越买” 敬而远之。
虽然吴培文明白，真正的价值投资，无论巴菲特还是约翰・聂夫，如果相信一只股票有投资价值，那么越低的价格就意味着更大的投资价值。但他更明白，A 股市场对基金经理的宽容度，暂时还不能与欧美成熟市场相比。普通基金经理很难有机会用连续几年的低迷去证明自己。所以吴培文不但不选择越跌越买，甚至会从技术面的角度，选择一些已经走稳的标的。
这一点，显然与 A 股许多强调价值投资的基金经理，对待持股下跌的态度迥异。而这样的迥异也为吴培文带来了更好的风险调整收益，无论是从强调波动率的夏普指标还是从强调回撤的 Calmar 指标来看，吴培文的价值先锋基金，都比同类基金要强许多。
以吴培文这样的投资风格，可想而知他的行业和个股必然不会是高度集中的风格。
以中报年报全部持股的申万一级行业分类来看，大多数时候第一重仓行业的占比也不超过 20%，行业分布还是比较分散，如此可以规避单一行业萎靡的拖累。
而从权重股来看，十大权重股合计仓位往往不过三四成，吴培文强调他一般会将单一权重股占比控制在 6% 以下。类似 10% 打满，多个重仓股集中在一个行业的做法，他是基本不会尝试的。
从单一策略迈向多策略混合
吴培文即将发行其管理的第三只基金，汇丰晋信策略优选基金。
这应该是一只与市面上所有主动型基金在投资风格上都不太一样的基金。他会同时采用几种不同风格的策略选股。包括优质企业策略、成长策略和低估值策略，让这三种策略互补。更重要的是，吴培文会动态跟踪几种策略相比历史估值区间的昂贵程度，动态调整三个策略的比重，以实现一定程度的仓位控制。
之所以会从汇丰晋信价值先锋的单一价值策略转向三策略混合，还是要回归吴培文在价值先锋管理时的实践。
在管理汇丰晋信价值先锋时，吴培文呈现了一种工程师的严谨。他关注到，当年约翰・聂夫管理基金时，在低估值策略的大方向下，采用了三种子策略：
低估值成长股
高分红成长股
早中期周期股
吴培文在管理汇丰晋信价值先锋时，借鉴了这种做法，也采用了三种子策略进行混合。在执行过程中，吴培文越发体会到了三个子策略同时运行的好处，彼此之间可以互补，东方不亮西方亮，让基金的波动更平稳。
是的，充满 “不安全感” 的吴培文，对于当下许多基金经理风格纯粹而激进的人设，不以为然，虽然这样的风格遇上匹配的行情，会有非常漂亮的表现，但是一旦遇上风格变化，也会遭遇很长的低迷期，而这正是 “可以不出挑，但要活下去” 的吴培文所不能接受的。
所以，吴培文选择了在多策略的道路上走得更远。
在吴培文看来，优质企业策略、成长策略和低估值策略，其实都可以还原到最经典的 DCF 现金流折现模型，只不过彼此侧重点不同。优质企业策略强调永续增长的估值思路，成长策略强调未来 1-3 年的增速，而低估值策略则是对估值有更保守的约束。
这三种投资策略，并不存在思维方式的本质差异，所以就决定了一名基金经理完全可以同时使用。
现代投资理论早就告诉我们，策略彼此之间的异质性越大，分散的效果就会越好，整个组合的阿尔法分散效果也会越好。在管理汇丰晋信价值先锋时，吴培文采用的只是低估值策略下的三个子策略。而即将发行的汇丰晋信策略优选基金，可以实现风格差异更大的混合 —— 因为吴培文将同时使用优质企业策略、成长策略和低估值策略这三种经典的策略。
更重要的是，吴培文并不打算机械的将这三种仓位平均分配仓位，而是会基于可行性评估进行策略仓位的动态调整。
为了展示这一思路的可行性，吴培文使用三个指数作为三个策略的间接代表，并基于估值（简单代替可行性评估）做了仓位调整的设定。可以看到基于估值调整仓位可以让本就很平滑的多策略混合实现更平稳更优秀的回报。
那么，站在当下，这三种策略哪一种最具吸引力？吴培文坦言，沉寂许久的优质企业策略其实已经有了宜人的估值水平，不可错过。通过多策略实施，增加换位思考。这也是其在低估值策略基础上，要在管理的基金中引入更多策略的重要原因。
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这个问题，无疑是充满 “不安全感” 的基金经理吴培文想用汇丰晋信策略优选 (A 份额：016174C 份额：016175)来回答的。在访谈时，吴培文强调，他最喜欢的投资大师，是指数基金之父约翰・伯格，因为其用了一套简单的逻辑，为基民带去了一个哪怕在博格过世之后依然可以福泽用户的产品体系。
在主动管理依然有超额收益的 A 股市场，吴培文也希望像约翰・伯格一样，能够通过多策略混合的方式，为基民带来一个波动更小体验更好的价值基金。
汇丰晋信策略优选能不能实现吴培文的愿景？不妨拭目以待。
