红周刊丨汪佳蕊

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乘着“元宇宙”风起之时，诸多上市公司纷纷布局。那么，收入主要来源于营销服务，研发投入不足5%，“硬科技”方面缺乏突出表现的“元宇宙第一股”能否获得市场和投资人的认可呢？

在9月8日凌晨举办的苹果秋季新品发布会上，AR硬件再次缺席。早在2015年，苹果就收购了德国一家虚拟现实技术初创公司Metaio，开始着手AR领域的布局，但至今仍未能看到相关产品。

反观国内AR/VR市场，随着元宇宙概念的兴起，以AR/VR头显设备为元宇宙主要的硬件入口，字节跳动、腾讯等互联网大厂已经开始积极布局，歌尔股份、欧菲光等上市公司也凭借消费电子领域龙头企业的优势，在VR/AR硬件供应链上有所动作。

此外，在IPO公司中也不乏“元宇宙”概念的践行者。很早之前就进入AR/VR领域的飞天云动科技有限公司（以下简称“飞天云动”）的IPO已于9月1日通过港交所聆讯，有意思的是，其被冠以“国内元宇宙第一股”的称号，在此殊荣之下，该公司的科技硬实力，以及商业变现能力备受市场关注。

VR/AR硬件赛道暗流涌动

VR是虚拟现实，即利用电脑模拟生成3D虚拟世界并提供近似真实的感官模拟；AR是增强现实，即利用电脑模拟将真实环境与虚拟物体叠加到同一画面或空间。中金公司认为，终端创新趋势下，AR/VR有望成为虚拟世界硬件入口，甚至下一代移动算力平台。

根据第三方市场研究机构IDC的最新报告显示，2021年全球AR/VR设备出货量高达1123万台，同比增长幅度为92.1%，其中VR设备出货量达1095万台，突破年出货量1000万台的行业重要拐点。预计2022年，全球VR头显出货量为1573万台，同比增长43.6%。显而易见，AR/VR设备的出货量正处于高速增长阶段，市场规模也在不断扩大。IDC还认为，从硬件设备、技术水平、内容生态、创作环境上来说，2021年的AR/VR设备市场，相较于五年前已经有了大幅度的提升，行业生态的发展也更加健康，产业基础更为牢固。

随着行业热度的提升，字节跳动、腾讯等互联网大厂都在积极调整布局。其中，字节跳动于2021年收购Pico，经过半年整合，在2022年全面发力，通过线上电商平台的大规模推广和流量扶持，以及线下旗舰店和专柜的快速铺开，Pico Neo3的销量实现了快速增长。根据Wellsenn XR对AR/VR产业出货量跟踪系列报告显示，2022年第一季度，Pico出货量为17万台，第二季度货量达到了26万台。

事实上，虚拟现实硬件赛道早已暗流涌动。据《红周刊》了解，歌尔股份就十分看好AR/VR领域，目前，虚拟现实相关产品已经开始为公司贡献业绩。根据半年报显示，歌尔股份在2022年上半年实现营业收入436.03亿元，同比增长43.96%；实现归属于上市公司股东的净利润20.79亿元，同比增长20.09%。对于业绩高增长的原因，歌尔股份表示，这是得益于VR虚拟现实、智能家用电子游戏机及配件、TWS智能无线耳机、智能可穿戴等智能硬件产品及相关精密零组件产品需求的持续成长。

立讯精密似乎也将AR/VR领域当作下一个发展目标，其表示，未来AR/VR将是一个非常令人瞩目的产品线，公司作为全球领先企业的紧密合作伙伴一定不会缺席此类市场，包括零组件、模组和系统组装。

此外，欧菲光也于今年4月宣布成立元宇宙事业部，专注于AR/VR领域的光学镜头、影像模组、光机模组和整机组装制造等，多线并举加速AR/VR领域布局。

“元宇宙第一股”收入靠广告投放

除了诸多上市公司纷纷布局外，在IPO领域中也不乏“元宇宙”概念公司的身影。9月1日，被媒体冠以“国内元宇宙第一股”之称的飞天云动通过了港交所聆讯，其此次IPO拟募资约1亿美元，最快于9月底启动发行。

事实上，飞天云动并非资本市场新面孔，根据招股书披露，其前身是北京掌中飞天科技股份有限公司，主要从事游戏相关业务，曾于2017年7月在新三板上市，但在2019年8月退市后，开始由游戏业务向AR/VR内容服务方向转型。据招股书显示，飞天云动主要提供各种与AR/VR相关服务的业务，主要包括AR/VR营销服务、AR/VR内容、AR/VR SaaS及IP业务。

根据艾瑞咨询资料显示，2021年,中国AR/VR内容及服务的市场规模（按收入计）为人民币217亿元，预期将由2022年的人民币357亿元增加至2026年的人民币1302亿元，复合年增长率为38.2%。

按2021年收入计，飞天云动在中国AR/VR内容及服务市场排名第一，市场份额为2.6%；在中国AR/VR服务市场（为AR/VR内容及服务市场的一部分）排名第一，2021年占市场份额的13.5%。截至2022年3月31日，飞天云动AR/VR SaaS平台的注册用户数量约1.46万名，付费用户人数2234名，付费用户每月创造的人均收入为510元。

从业绩状况来看，2019年至2022年一季度，飞天云动实现的营业收入分别为2.51亿元、3.39亿元、5.95亿元和2.29亿元；同期，经调整后的净利润分别为4187.9万元、6160.9万元、10508.1万元和4019.7万元，增长速度较为可观。

飞天云动所处的AR/VR内容及服务行业是元宇宙生态中的场景应用层，但目前公司的大部分收入来自于AR/VR营销服务、AR/VR内容及AR/VR SaaS业务。其中，营收占比最高的业务为AR/VR营销服务，该业务的客户主要为广告主及其代理，公司基于AR/VR互动内容向广告客户提供AR/VR营销服务，包括为客户制定AR/VR服务计划、设计AR/VR互动内容、投放AR/VR互动内容、收集、监测及优化数据及反馈等AR/VR营销服务。报告期内，公司来自AR/VR营销服务的收入分别占总收入比例的54.6%、41.9%、63.2%和72.3%。该项业务所占收入比重呈攀升趋势，这意味着飞天云动营收中的广告营销含量颇高，实际“含元量”则有所不足。

从竞争优势来看，飞天云动在招股书中指出，公司受益于元宇宙发展、快速增长的SaaS业务、全面的AR/VR技术、业务协同效应，以及经验丰富的管理团队。但如今AR/VR技术虽然在快速发展，但尚不“全面”。从团队历史经验来看，飞天云动早期的产品主要是休闲益智类、跑酷竞速类、动作射击类单机游戏，例如《飙车之神》《爱丽丝仙境消消乐》《战地枪神》等，知名度并不高，是否能对元宇宙平台搭建贡献经验，或者是为飞天云动在市场竞争方面提供助力也有待进一步探讨。

对于公司未来业绩增长的可持续性，飞天云动在招股书中表示，公司处于一个正在快速发展的市场，然而由于AR/VR内容及服务行业为新的及正在发展的行业，公司高历史增长率未必能够作为未来业绩的指标。

流量获取成本连年走高

“硬科技”含量似有不足

《红周刊》注意到，飞天云动以CPA、CPC或CPM定价模式向媒体平台或其代理支付费用，进行广告投放。在成本方面，2019年至2022年一季度，飞天云动购买广告支出的流量获取成本分别为1.15亿元、1.38亿元、3.11亿元和1.27亿元，占总成本比重分别高达65.6%、59.2%、74.2%和81.5%，显然，其流量获取成本在连年走高，其中的压力不小。

值得一提的是，飞天云动在研发投入上显得“诚意不足”。据招股书披露，2019年至2022年一季度末，其研发投入分别为1142.5万元、1504.6万元、2170.3万元和815.2万元，占当期的营收比例分别为4.6%、4.4%、3.6%和3.6%，整体呈下滑趋势。若以当前科创板IPO企业研发标准来看，科技公司的研发投入需占当期营收的5%及以上，而飞天云动的研发投入却连5%的“红线”都未达到。

研发上舍不得投入，自然难有太多的研发成果。截至今年7月8日，飞天云动在中国仅拥有5个发明专利和1个设计专利，从数量来看，其“硬科技”含量似有不足。

值得一提的是，其上述专利，全部是2014年至2020年期间申请的，主要涉及虚拟现实、服务器、前端处理，以及底座等衍生品领域，在相关技术日新月异的当下，这些不算太新的专利，对其元宇宙相关业务发展能有多大的帮助仍有待考证。

飞天云动在招股书中表示：“飞天元宇宙平台计划属非常初步阶段，并无肯定的变现业务模式。由于其无法控制的因素，公司的收入、开支及经营业绩可能会在不同时期有所不同。元宇宙的发展具有高度不确定性，目前尚未成熟，元宇宙发展面临诸多挑战及限制。”

此外，其虽然在招股书中数百次提及“元宇宙”，但公司并未明确地表达其在元宇宙中的具体定位，也未清晰表达未来的发展方向。

因此，收入主要来源于营销服务、研发投入不足5%、科技硬实力没有突出表现的飞天云动，未来技术落地能力、商业变现能力是否能让市场和投资人满意，还要画个问号。

（本文已刊发于9月17日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）